中国茶叶：中粮控股的茶叶龙头企业，员工持股充分。中国茶叶是新中国成立后，贸易系统中最早建立的全国性专业总公司，公司定位全品类、一体化运营的茶叶品牌企业。近3年公司收入复合增速15%，扣非利润复合增速35%，ROE稳定在12%-15%，呈现稳健发展势头。公司实控人为中粮集团，合计持有55%股份，其中员工持股平台持股15%，涵盖核心高管等业务骨干共195人，股权激励充分。
茶叶行业：产量保持个位数增长，国内企业极为分散，集中度有待提升。1）全球：2018年全球茶叶产量589.7万吨，同比增长3.49%，近10年复合增速为4.35%，中国和印度是最大的产销国，合计占全球总量67%；茶叶出口量长期稳定在180万吨左右，肯尼亚、中国和斯里兰卡为主要出口国，茶叶进口量长期稳定在170万吨左右，巴基斯坦、俄罗斯和美国为主要进口国。2）中国：2019年国内茶叶产量278万吨，同比增长6.4%，过去10年复合增速达7.4%；生产品类来看，绿茶产量占比达63%，小品类白茶和黄茶增速较快；消费品类来看，绿茶和黑茶销量占比达75.6%。3）竞争格局：从品类格局看，绿茶、红茶和白茶产地分布广泛，行业集中度低；而乌龙茶和黑茶产区高度集中，行业格局逐步由分散向集中发展，行业集中度逐步提高。从上市企业数据来看，2019年行业前二天福和中茶收入均不到20亿元，行业销售规模2740亿元，全品类市占率不足1%，中茶主品类乌龙茶销量市占率约1.7%。近几年，国内茶叶行业消费正呈现品类多元化趋势，品牌茶的占比逐步提升。
公司业务：全产业链布局能力突出，老字号品牌嫁接全品类。公司的核心竞争优势是全产业链管控+一流的技术团队，上游资源整合优势突出，原料价格大幅波动痛点有望得到有效解决，带动行业逐步向规模化、标准化趋势发展。1）产品方面：公司拥有全品类八大系列茶叶产品，满足市场多元化需求，其中以乌龙茶和普洱茶为主导，2019年两者收入占比52%；各品类间价格差异大，白茶和普洱茶均价在200元以上，而花茶和绿茶均价在30元左右。2）品牌方面：公司主品牌“中茶”拥有深厚的历史文化积淀，子品牌“海堤”、“猴王牌”、“蝴蝶牌”、“百年木仓”等均是细分品类、细分区域的代表品牌。3）渠道方面：品牌茶业务以经销为主，2019年收入占比超过80%，原料茶对接B端客户，如龙夫山泉、三得利等；公司在华南市场规模最大，2019年收入占比38%，华南、华北和电商增速较快，其他地区渗透率提升潜力充足。
未来增长路径：发力普洱和绿茶品类，努力打造高价位单品。一是在普洱茶消费需求旺盛背景下，募投项目解决自有产能瓶颈，目前CR3仅3.3%，产能落地有望助推其市场份额提升；同时未来计划通过多重合作方式，利用产业资源优势补足绿茶第一大品类短板，打造另一增长极。二是收缩产品线，聚焦培育明星大单品，驱动产品均价提升满足消费升级需求，我们认为借鉴小罐茶经验，中茶具备高品质产品的生产能力，期待在产品定位和品牌塑造方面更加灵活化。三是募投项目通过营销网点建设和媒体战略合作，提高品牌影响力，加大开拓西南、华北、华东等空白市场需求。
盈利预测：我们预计2020年-2022年公司收入分别为16.6/19.5/22.5亿元，同比增长1.8%/17.7%/15.3%，净利润分别为1.7/2.1/2.4亿元，同比增长5.0%/19.3%/15.7%；每股收益分别为0.25/0.30/0.35元（未考虑上市摊薄）。随着募投项目提升公司产能以及上市后中茶品牌力的逐步提升，我们认为公司有望进一步提升市场份额。
风险提示：行业竞争加剧、原材料产量和价格波动风险、新冠疫情风险、食品安全风险。
报告正文
目录
1.公司简介：中粮控股的茶叶龙头企业，员工持股充分
1.1公司概览：全品类、一体化运营的茶叶龙头企业
中国茶叶是一家定位全品类、一体化运营的茶叶品牌消费品企业。中国茶叶是新中国成立后，贸易系统中最早建立的全国性专业总公司，统一经营和管理全国茶叶的收购、加工、出口和内销业务。七十多年发展过程中，经历几轮改革后，公司形成以“国饮中茶”为品牌主张，主营业务为各类茶叶及相关制品的研发、生产和销售。公司主要产品包括乌龙茶、普洱茶、花茶、红茶、六堡茶、白茶、安化黑茶、绿茶及相关制品等。
公司业绩：近3年收入复合增速15%，扣非利润复合增速35%。公司营业收入2017年12.3亿元2019年16.3亿元，收入复合增速达15.11%；净利润2017年1.81亿元，2019年1.66亿元，复合增速达2.61%，其中2018年净利润下滑主要是受非经常损益基数影响，2017年公司处置原联营公司湖南猴王茶业有限公司产生长期股权投资产生的投资收益达0.83亿元；扣非净利润2017年0.8亿元，2019年1.44亿元，复合增速高达34.59%。
近3年公司盈利能力稳步提升。2017-2019年公司毛利率从39.56%提升至41.25%，扣非净利率从6.48%提升至8.86%，盈利能力逐年提升，主要得益于品牌茶业务收入增速较快；期间费用率从29.37%小幅下降至28.33%，主要是管理费用率下降所致，2019年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为15.59%、11.62%、-0.26%。
根据招股说明书显示，2017-2019年公司ROE保持在12%-15%区间，ROE低于同行企业主要是盈利能力相对一般所致（根据招股说明书，近3年澜沧古茶净利率在20%-25%），过去3年公司资产负债率保持在30%左右，较为良性。
1.2管理团队：核心高管来自中粮集团，消费品从业经验丰富
核心高管主要来自中粮集团，年富力强。自公司前身中国茶叶公司成立起，一大批先辈奠定了新中国茶产业发展的基础，时任农业部副部长，“当代茶圣”吴觉农出任中国茶叶公司首任经理，为企业长期发展积累充足的资源禀赋。目前从公司管理团队分布来看，核心高管主要来自中粮集团，具有在茶叶、酒水、互联网等消费品相关行业多年从业经验，年龄普遍在50岁左右，整体团队年富力强。
1.3股权结构：中粮集团为实控人，高管均有持股
中粮集团为公司实控人。从公司股权结构来看，中土畜持有中国茶叶40%股权，中茶员工持股平台（茶缘一二三四号）合计持有15%股权，中粮集团100%控股中土畜。公司实际控制人为中粮集团，中土畜与中茶员工持股平台为一致行动关系，中粮集团通过中土畜合计间接控制中国茶叶55%股份，中粮集团为国务院国资委直属中央企业。中国茶叶控股子公司有14家，旗下共设有73家分公司。
高管及核心骨干持股充分。中国茶叶作为国资委首批开展员工持股计划试点的十家央企子公司之一，2017年完成了核心员工持股工作。公司通过混合所有制改造和计划的实施，进一步健全了法人治理结构，建立起了优胜劣汰、经营自主灵活、内部管理人员能上下、员工能进出、收入增减的市场化人才机制，有效增强了公司的管理能力和管理水平。公司员工激励通过中茶员工持股平台实现，该平台涵盖了高管和核心技术人员等195名核心员工，合计持股占公司股权的15%。
2.行业情况：茶叶产量保持个位数增长，国内集中度有待提升
茶是世界三大饮品之一（茶、可可、咖啡），全球产茶国和地区达60多个，饮茶人口超过20亿；茶叶中含有茶多酚、茶多糖、茶氨酸、维生素和矿物质等多种成分，具备提神醒脑、助消化、抗氧化等功能。茶起源于中国，唐朝陆羽所著的《茶经》是世界第一部茶叶专著，被誉为“茶叶百科全书”，其问世将普通的茶事上升成一种充满文化气息的艺能，有效推动了我国茶文化的发展。从古代丝绸之路、茶马古道、茶船古道，到今天丝绸之路经济带、21世纪海上丝绸之路，茶穿越历史、跨越国界，广受世界各国消费者喜爱。
2.1全球茶叶行业：产量保持个位数增长，中国和印度是主产销国
全球茶叶产量：根据国际茶叶委员会统计，2009年以来全球茶叶产量增速逐步放缓，近10年复合增速为4.35%，2018年全球茶叶产量589.7万吨，同比增长3.49%。
全球茶叶产销分布：中国和印度是最大的产销国，合计占全球的67%。1）产量方面：2018年全球茶叶产量前三国家分别为中国、印度、肯尼亚，对应产量为261.6、133.9、49.3万吨，占世界产量比例分别为44.36%、22.71%、8.36%，产量前十国家占全球产量的94%。2）销量方面：2018年中国是全球茶叶消费量最大的国家，消费量达211.9万吨，前十大茶叶消费国还包括印度、土耳其、巴基斯坦、俄罗斯、美国、英国、日本、印度尼西亚、埃及。在主产国中，中国和印度亦是茶叶主要消费国。从人均消费量来看，土耳其最高为每年人均3.04千克，中国大陆、香港和台湾均位列全球前十五名，消费量均不足土耳其的一半。
全球茶叶出口量：长期稳定在180万吨左右，肯尼亚、中国和斯里兰卡为主要出口国。根据国际茶叶委员会统计，近年来世界茶叶出口量保持平稳状态，2018年出口量为185.4万吨，同比增长3.5%，占总产量的31.4%，即主产国茶叶以国内直接消费为主。从出口情况来看，2018年前五大茶叶出口国分别为肯尼亚、中国、斯里兰卡、印度和越南，合计占全球出口量的80.3%。
全球茶叶进口量：长期稳定在170万吨左右，巴基斯坦、俄罗斯和美国为主要进口国。根据国际茶叶委员会统计，近年来世界茶叶进口量亦保持平稳状态，2018年进口量为173.8万吨，同比增长1.2%，占总产量的29.5%。从进口情况来看，2018年前五大茶叶进口国分别为巴基斯坦、俄罗斯、美国、英国和埃及，主要是产量比较少的国家，前五进口国合计占全球进口量的38.8%。
2.2国内茶叶行业：产量逐年稳步增长，绿茶是产销第一品类
产区分布：四大茶区盛产茶叶品种差异较大。中国茶区辽阔，主要茶叶产区分布在北纬18°-37°、东经95°-122°范围内，覆盖上千个县市。从区域划分来看，我国共有华南、西南、江南、江北四个国家一级茶叶产区。由于在土壤、海拔、水热、植被等方面存在差异，四大茶区所产出的茶叶品质和类型也不同，比如华南茶区主产红茶、乌龙茶，西南茶区主产红茶、普洱茶，江南茶区主产绿茶、花茶，江北茶区盛产绿茶。
茶叶产量：茶园面积和茶叶产量稳步增长，西南茶区产量居前。根据国家统计局和茶叶流通协会数据，2019年国内茶园面积达3123千公顷，同比增长4.6%，过去10年复合增速达5.5%，其中云贵川三省茶园面积最大；2019年国内茶叶产量达278万吨，同比增长6.4%，过去10年复合增速达7.4%，其中福建、云南、湖北、四川等地产量居全国前列。
生产品类：绿茶产量占比达63%，小品类白茶和黄茶增速较快。我国茶叶产量稳步增长背景下，茶类结构变化较小。根据中国茶叶流通协会统计，2019年绿茶、黑茶、红茶、乌龙茶、白茶、黄茶产量分别为177.29、37.81、30.72、27.58、4.97、0.97万吨，占比分别为63.47%、13.54%、11.00%、9.87%、1.78%和0.35%。其中，绿茶、乌龙茶产量占比较去年有所下降，白茶、黄茶产量增长较快，分别同比增长47.41%、22.56%。
消费品类：绿茶和黑茶销量占比达75.6%，2019年茶叶均价小幅下滑。2019年国内茶叶销量达202.6万吨，同比增长6.02%，过去10年复合增速达8.3%，国内茶叶销售总额为2739.50亿元，同比增长2.95%，均价为135.25元/公斤，同比下降2.90%。分品类来看，绿茶、黑茶、红茶、乌龙茶、白茶、黄茶销量分别为121.42、31.86、22.60、21.63、4.22、0.83万吨，占比分别为60.0%、15.6%、11.2%、10.7%、2.1%、0.4%。
茶叶进出口占比不大，出口以绿茶为主，进口以红茶为主。根据中国茶叶流通协会统计，2019年我国茶叶出口总量达36.65万吨，同比增长0.52%，出口量占总产量的13.2%；出口额达20.20亿美元，同比增长13.61%，出口均价5.51美元/公斤，同比增长13.14%；其中绿茶出口额13.18亿美元，占比达65.3%，红茶3.49亿美元，占比达17.3%。2019年我国茶叶进口量为4.34万吨，同比增长22.25%；进口额为1.87亿美元，同比增长5.06%；进口均价为4.31美元/公斤，同比下降13.97%。红茶为主要进口茶类，进口量为3.64万吨，占比达83.9%。
2.3竞争格局：龙头企业市占率不足1%，行业集中度有待提升
细分品类竞争格局：绿茶、红茶、白茶集中度低，乌龙茶、黑茶集中度较高。我国是唯一生产六大茶叶品类的国家，品类之间的产品差异除了与产区有关外，发酵工艺即氧化程度的不同，使得茶叶口感区别较大。国内著名的十大名茶，诞生于1915年巴拿马万国博览会，分别是碧螺春、信阳毛尖、西湖龙井、君山银针、黄山毛峰、武夷岩茶、祁门红茶、都匀毛尖、铁观音、六安瓜片，十大名茶中有6个绿茶，2个乌龙茶，1个红茶，1个黄茶。从各品类格局来看，绿茶、红茶和白茶产地分布广泛，行业集中度低；而乌龙茶和黑茶产区高度集中，行业格局逐步由分散向集中发展，行业集中度逐步提高。
茶叶头部企业市占率不足1%，未来集中度有待提升。目前我国茶叶企业以中小、私营为主，达到一定规模并拥有种植、加工销售全产业链的品牌较少。根据中国茶叶流通协会发布的《中国茶叶企业展报告》，2017年我国茶叶企业总数约为6万余家，其中规模企业为1600余家，仅87家企业总资产超过1亿元，6家企业总资产超过10亿元。从2019年上市企业和其他公开数据来看，港股上市企业天福收入18亿元，是行业最大的，其次就是中国茶叶收入16亿元，在行业全品类的市占率均低于1%。分品类来看，中茶的主品类乌龙茶和红茶2019年销量市占率约1.7%。
茶叶行业发展趋势：消费呈现品类多元化，品牌茶占比逐步提升。1）品类多元化：随着人们生活水平的提高和茶文化的不断推广，茶叶消费人群呈现年轻化趋势，越来越多的消费者倾向于多样化尝试，茶叶消费呈现品类多元化的趋势。同时，茶叶消费从“礼品”“自饮”需求不断延伸和细化，衍生出多元化的新需求；近年来随着茶叶收藏价值等的兴起，高端收藏类消费需求、定制类需求增长显著。2）品牌茶占比提升：随着消费者对茶叶品牌消费意识不断强化，品牌茶叶企业保持良好的增长趋势，市场占有率不断提高。根据茶叶流通协会统计，2017年品牌茶叶市场销售额达2085亿元，占比88.6%，2018年品牌茶叶市场销售额达2394亿元，占比稳步提升至90%。
3.公司竞争优势：全产业链布局能力突出，老字号品牌嫁接全品类
3.1核心竞争力：全产业链管控+领先的技术团队，资源整合优势突出
目前茶叶行业仍然是个典型的传统农产品行业，由于产区分散，上游原料价格受天气等影响波动大，呈现出有品类无品牌的现状，我们认为茶叶由农产品过渡到消费品阶段，行业上游的有效整合成为首要突破口，而上游整合要求企业具备强大的资源禀赋和全产业链的充分布局，中国茶叶在这方面优势显著，有望带动行业逐步向规模化、标准化趋势发展。
全产业链管控优势：核心产区全布局，凭借强资源禀赋建立产品标准化体系。1）原料端：根据公司招股说明书和官网，中国茶叶在大股东中粮集团“全产业链”战略背景下，通过“公司+供应商+农户”运营模式控制优质茶叶资源，在全国四大主产区均有布局，外购原料一般会建立供应商名录实行准入制度，并采取严格的质量控制标准，以确保原料品质的稳定。2）生产端：公司在国内主要茶叶原产区均建有生产基地，拥有厦门、福州、泉州、云南、湖南、黄山六大加工基地，具备先进的生产加工技术和设备，专业化程度高、生产标准严格。目前公司有6个茶叶生产平台标准化生产体系，1个大型综合茶叶研发中心，拥有10间专业实验室，获得多项技术专利。从近3年公司各产品原材料采购价可以看出，普洱茶和绿茶采购价波动幅度最大，2018-2019年陆续成立中茶凤庆和中茶黄山，加大普洱茶和绿茶产区布局，我们认为随着稳定产能的逐步释放，有望逐步解决原料供应不稳定带来的采购价剧烈波动的行业痛点。
一流的产业专家团队，助力成为行业标准“领跑者”。自公司前身中国茶叶公司成立起，一大批先辈奠定了新中国茶产业发展的基础；时任农业部副部长，“当代茶圣”吴觉农出任中国茶叶公司首任经理，是茶叶机械化和标准化机制茶工艺创始与传承者。根据公司官网显示，中茶也是普洱熟茶发酵工艺、新白茶工艺、黑茶专利菌种和工艺的创始者。目前，公司拥有多名享受国务院特殊津贴的特级大师和高级专业技术大师，多名内部专家在各标准化技术委员会担任职务，参与各级茶叶标准的制定、修订和审定共计20项，成为茶叶行业企业标准的“领跑者”，如公司制定了乌龙茶、普洱茶、紧压茶、袋泡茶、茉莉花茶等多项产品企业标准，其中多项指标高于国家标准要求。2019年公司员工总人数2277人，其中研发技术人员270人，占比达11.86%，强大的研发团队有助于发挥标准引领作用，有效促进我国茶叶产业迈向规模化、标准化发展阶段。
3.2产品：以乌龙和普洱茶为主导，全品类运营满足多元化需求
公司主要产品包括乌龙茶、普洱茶、花茶、红茶、六堡茶、白茶、安化黑茶、绿茶及相关制品等，基本涵盖主流茶品类，各类茶产品各具特色。公司具备全品类运营模式优势，满足消费多元化需求。
乌龙茶和普洱茶收入占比超过一半。从收入构成来看，2019年乌龙茶和普洱茶两者收入占比达52%，2018-2019年收入增长主要由乌龙茶、普洱茶、六堡茶驱动，其中乌龙茶和普洱茶增速均在两位数以上，六堡茶增速超过30%。从每千克均价来看，各茶类产品价格差异很大，白茶和普洱茶均在200元以上，而花茶和绿茶在30元左右，且受茶原料采购价的波动影响，近3年产品均价波动较大。从毛利率来看，核心产品毛利率在50%左右，价格最低的花茶、红茶和绿茶毛利率在20%-30%。
3.3品牌：主品牌“中茶”文化积淀深厚，多个子品牌为细分品类代表
公司茶叶品牌丰富，多数荣获中国驰名商标和老字号称号。中国茶叶是国内最早系统性经营茶叶产供销的企业，“中茶”被认定为第一批“中华老字号”，在中华老字号资源库中是唯一一家全品类茶叶企业，连续多年在茶行业百强中排名第一，在品牌积累方面具有较强优势。目前公司主品牌“中茶”拥有雄厚的历史文化积淀，子品牌“海堤”、“猴王牌”、“蝴蝶牌”、“百年木仓”等均是细分品类、细分区域的代表品牌，覆盖乌龙茶、普洱茶、花茶、红茶、白茶和绿茶几大品类，多个品牌荣获中国驰名商标、中华老字号等称号，并成为部分大型会议的指定用品。营销方面，公司统一终端门店门头形象，在主流媒体持续进行中茶品牌整合营销。
3.4渠道：品牌茶以经销为主+原料茶对接B端，华南市场占据三分之一
品牌茶业务占比超过80%，增长势头良好。公司茶叶产品销售模式分为经销和直销，其中品牌茶业务采取“经销为主，直销为辅”的销售模式；原料茶业务主要采取直销的销售模式，以B端客户为主，公司根据下游客户需要，向客户销售经初加工的优质原料茶，主要下游客户包括统一、农夫山泉、三得利、今麦郎等国内外饮料生产企业。近3年公司品牌茶业务增长势头良好，2019年品牌茶收入12.78亿元，同比增长16.9%，占比达到80.5%，原料茶业务收入3.09亿元，同比下降11.8%，占比接近20%，反映B端客户订单有一定波动。
传统批发渠道占比超过一半。从渠道细分来看，公司有传统、门店、电商、商超、特通等5大类渠道模式，2019年占比分别为54.5%、14.5%、6.5%、0.4%、4.6%，近3年传统、电商和特通渠道（团购等）占比稳步提升；其中经销渠道以传统和商超渠道为主，如茶叶批发市场、茶叶交易中心等，直销渠道以门店和电商渠道为主。
市场分布：公司在华南市场规模最大，收入占比达38%，从近3年增速来看，华南、华北市场和电商增速最快，2019年收入增速分别为23%、40%、24%，其他地区渗透率提升潜力较大。
4.未来增长路径：发力普洱和绿茶品类，努力打造高价位单品
4.1扩充产能布局，以普洱茶和绿茶为主要增长点
普洱茶品类属性独特+产区集中，消费兴起背景下，行业格局有望率先走向集中化趋势。普洱茶在几大茶品类中消费认知度相对较高，我们认为主要原因是：1）产品香气独特、汤色明亮滋味醇厚回甘，具备健康保健等特性；2）普洱茶在干燥环境下可长期储藏，且由于其内含物质在微生活动的影响下得以进行转化，具备越陈越香的特点。3）产区集中在云南少数区域，具有产区稀缺性，外来资本进入放大品类认知度。因此，普洱茶凭借独特的保健功效与收藏价值获得消费者越来越多的青睐。根据中国茶叶流通协会数据，普洱茶成品茶产量从2009年4.5万吨增长至2018年14.3万吨，年均复合增速达13.7%，远超茶叶总产量7.5%的复合增速；目前普洱茶CR3市占率仅约3.3%，但2019年头部企业增速均在15%以上，未来集中度提升潜力充足。
普洱茶：募投项目解决自有产能短板，助推品类份额提升。目前公司自有产能超过3万吨，2017-2019年产能利用率分别为70%、74.2%、58.7%，现有产能尚未满产运行，但普洱茶生产方面主要采用租赁第三方进行生产，价格掌控力较弱，自有产能方面存在短板。本次公司上市募资拟投资2.9亿元用于云南普洱茶产能建设项目，对中茶凤庆现有厂区的基础设施、动力电源和消防安防等方面进行整体改造，引入先进生产工艺和生产设备，提高普洱茶紧压茶、小包装产品的生产加工产能，同时建设云南普洱茶原料中心。项目建成后，预计可实现紧压茶加工产能3000吨/年，小包装普洱散茶加工产能500吨/年，滇红茶加工产能250吨/年。随着后续项目投产，我们认为普洱茶的采购价稳定性将有效提升，为提高普洱茶市场份额奠定扎实基础。
绿茶：未来计划通过多重合作方式，强化绿茶第一大品类短板，打造另一增长极。绿茶作为行业第一大品类，中茶的销售规模较小，公司上市后有望在丰富的产业资源和资本市场共同推动下，积极提高绿茶品类销量量，根据公司招股说明书，公司计划在未来2-3年推进在安徽、浙江等地区的基地建设，加强与安徽、浙江、四川、湖北等地区优势茶叶企业的合作，适时通过合资、并购等方式弥补公司绿茶业务短板。
4.2精简产品数量，努力打造高价位明星单品
收缩产品线，积极培育明星大单品，驱动产品均价提升满足消费升级需求。从近3年数据来看，公司最高价位的产品每公斤均价只有200元，大量产品均价不到100元，导致公司毛利率只有40%左右，远低于澜沧古茶的60%+（招股说明书数据），我们认为核心原因一是全品类运营模式下，各条产品线的总数量过于冗杂，导致价格定位不清晰；二是高价位核心单品的打造力度不够，品牌塑造层面有待加强。根据招股书，未来2-3年公司计划将精简产品数量，优化产品结构，形成“高销量、高毛利”的核心产品为主，并搭配有长期稳定供应的经典民生茶的产品体系；将重点打造几款有传承有代表性的超级单品，对潜力单品进行重点推广宣传，形成更多具有突出市场影响力的明星产品。
小罐茶异军突起，产业经营思路值得中茶借鉴吸收。根据茶周刊显示，小罐茶成立5年多时间收入突破10亿元，产品定位全品类高端茶品牌，通过整合优势茶业资源以及借助互联网思维快速取得一定市场份额，我们认为小罐茶核心解决了行业几大痛点：产品使用便捷性、高品质的稳定性、品牌定位的有效认知度。从京东商城自营店显示，小罐茶的乌龙茶等组合产品，同等重量的产品均价是中茶的接近4倍，充分体现了品牌效应带来的高品质认知溢价。目前茶叶行业处于品牌认知初期，产业机会依旧较多，对于中茶未来培育高价位单品，我们认为具备一定优势，中茶作为行业内资源禀赋最强的企业，有能力提供高品质标准化的产品，只是在产品定位和品牌塑造方面仍需要灵活化运作；在股权激励充分驱动下，中茶机制具备较强灵活性，我们期待企业能积极培育或引入优秀销售人才，为未来产品升级提供运营支持。
4.3加大营销网络及品牌建设，提高区域市场渗透率
营销网络及品牌建设项目：本次上市募资，公司拟投资2.9亿元，计划三年内在全国范围大中型城市内新设50个营销网点，单店面积约200平方米；加强与权威媒体的战略合作，树立“国饮”形象，加强品牌曝光和流量转化，提升品牌影响力。茶叶作为中国传统文化产品的重要代表，品牌认知一直不足，我们认为公司作为行业领军企业，有望借助资本市场功能将品牌张力发扬光大；同时随着渠道覆盖面的扩大，产能布局的逐步完善，公司有望逐步开拓西南、华北、华东等空白市场需求。
5.盈利预测
1）乌龙茶：2019年收入占比29.5%，考虑疫情影响和价格的波动性，我们预计2020年-2022年乌龙茶销量分别增长5%、15%、10%，均价同比增长3%、-4%、6%，对应收入分别增长8.2%、10.4%、16.6%。
2）普洱茶：2019年收入占比22.5%，近几年处于较快增长期，考虑疫情影响和价格的波动性，我们预计2020年-2022年乌龙茶销量分别增长20%、25%、15%，均价同比增长15%、-4%、15%，对应收入分别增长38%、20%、32.3%。
3）其他茶类：2019年收入占比均低于10%，考虑疫情影响和价格的波动性，我们预计2020年-2022年花茶收入分别增长-33.5%、14.4%。-13.3%；红茶收入分别增长-28.8%、23.1%、-12.6%；六堡茶收入分别增长-1%、31.3%、15.5%；白茶收入分别增长8.2%、23.6%、13.3%；安化黑茶收入分别增长-10.8%、11.6%、-5.5%；绿茶收入分别增长-38.3%、35%、-7.3%。
盈利预测：综上分析，我们预计2020年-2022年公司收入分别为16.6/19.5/22.5亿元，同比增长1.8%/17.7%/15.3%，净利润分别为1.7/2.1/2.4亿元，同比增长5.0%/19.3%/15.7%；每股收益分别为0.25/0.30/0.35元（未考虑上市摊薄）。随着募投项目提升公司产能以及上市后中茶品牌力的逐步提升，我们认为公司有望进一步提升市场份额。
6.风险提示
行业竞争加剧风险。茶行业涉及茶叶品类众多，行业集中度相对较低、市场竞争较为激烈。如果公司不能持续提升品牌知名度和美誉度、快速拓宽销售渠道和营销网络、及时推出符合消费者需求的新产品，将有可能面临市场竞争加剧、市场份额降低的风险，进而导致公司经营业绩受到影响。
原材料产量、价格波动风险。茶叶鲜叶产量受气候变动影响较为明显，倒春寒、冰冻高温干旱等恶劣气候都有可能导致当年茶叶减产，进而导致茶叶价格上扬。报告期内，公司导致茶叶价格上扬。报告期内，公司茶叶原料成本占营业成本的比例较高，如果茶叶原料市场价格受减产等因素影响发生大幅波动，公司业绩也将存在大幅波动的风险。
新冠疫情风险。当前海外新型冠状病毒肺炎疫情仍在扩散过程中，新增确诊病例尚未见到明确下降拐点，若疫情持续扩散，将对全球以及国内经济发展造成一定程度不利影响，居民聚会餐饮活动受到影响，进而影响茶叶需求。
食品安全风险。类似于三聚氰胺这样的食品安全事件对于行业来讲是毁灭性的打击。对于食品的品质事件而言，更多的是安全事件，带来的打击也是沉重的。
原标题：中国茶叶深度报告：全品类运营的茶叶领军企业【中泰食品饮料】
注：内容转自中泰食品饮料，贵在分享，如涉及版权问题请联系删除
简讯：博联股份于4月26日发布2018年度财报
总营收减少：2018年度公司营业收入7,874,982.13元，同比2017年度52,065,046.72元，减幅84.87%。
净利润减少：2018年度归属于挂牌公司股东的净利润累计实现-2,109,609.29元，同比2017年度3,998,471.55元，减幅152.76%。
毛利率降低：2018年度毛利率为3.33%，2017年度毛利率为9.98%。
2018年度，博联股份销售收入7,874,382.13元，与上年同期比下降84.87%。销售收入下降超4400万元：一是大客户流失，二是国际市场因大环境不稳定。
总资产增加：2018年度公司总资产46,576,652.11元，同比2017年度32,351,499.91元，增幅43.97%，主要系以下3点：
1） 博联股份货币资金、应收票据与应收账款大幅减少及存货的增加，主要是2018年度销售收入减少，上期大额货款回收及库存较大导致。
注：2018年末存货为13,427,433.33元，2017年末存货5,710,257.42元，增加约772万元。
2） 博联股份长期借款增加，向县农村信用合作联社借款1000万元所致。
3） 博联股份预付账款大幅增加，主要是采购CTC加工设备预付设备款10,000,000 元。
注：2018年1月26日公司支付道真仡佬族苗族自治县惠民农机经营部1000万元（付款合同约定为购买CTC 红碎茶全自动进口加工设备款）。该惠民农机经营部已于2018年6月注销，公司正在向惠民农机经营部原经营者追收该笔款项。
一 公司简介
贵州博联茶业股份有限公司（文中简称：博联股份），位于遵义市道真仡佬族苗族自治县内，公司是一家以茶叶种植、加工、销售、进出口贸易为一体的农业产业化经营龙头企业。
公司通过茶园基地的统一规范管理，从源头控制产品质量，严格把控原材料，为国内外消费者提供有机茶产品。
2017年8月，博联股份在新三板挂牌，股票代码：871812。
博联股份注册资本为1000万元人民币，实际控制人为韩湿骏，韩湿骏原本是经销农药、种子、化肥的商人（源自新华网）。
二 公司主要产品
博联股份主营业务为茶叶的生产与销售。
公司立足于茶行业，具有稳定的原材料供应基地、成熟的生产工艺以，主要产品为“仡山西施”牌茶系列产品。
博联股份采用“批发+直销”相结合的销售方式。公司的订单主要是通过行业展览会、同行业介绍以及客户主动上门求购等方式获得。
三 公司主要营收数据
从总营收来看
2015—2018年度，博联股份总营收先增后减。
2016年度总营收最高约为6459万元，2018年度总营收最低约为787万元。
从净利润来看
2015—2018年度，博联股份净利润先增后减。
2016年度净利润最高约为588万元，2018年度净利润最低约为-211万元。
从总资产来看
2015—2018年度，博联股份总资产先减后增。
2015年度总资产最高约为4963万元，2017年度总资产最低约为3235万元。
从毛利率来看
2015—2018年度，博联股份毛利率整体呈上升趋势。
2015年度毛利率最高为13.54%，2018年度毛利率最低为3.33%。
四 小结
目前，茶产业集中度低、茶叶品牌众多，导致同质化竞争激烈，这已成为制约博联股份提质增效和可持续发展的关键问题。
2018年度，公司收入主要来源于产品的批发销售。综合考虑材料成本、人工投入以及客户订单量等因素，批发销售的产品价格往往低于直销价格。
此外，批发销售对客户掌控力弱，一旦博联茶业与主要客户之间合作关系发生变动，将对公司的经营业绩产生重大影响。博联股份客户集中风险在2018年度爆发。公司营收同比2017年度下降超4400万元。
转载自【茶界小学生】
前言
任何时候的信息都是不完善的，我们只利用公司公开发布的信息，不利用内幕或私下道听途说的信息。
那么，完全利用公开信息的分析，其结论是否有效呢？关于这一点，我想留待大家看完之后自己去做判断。
一直以来，虽然有人质疑挂牌新三板茶企财报数据真实性问题，但他们拥抱资本市场并敢于公开经审计的财报，这些先行者更多的是值得大家学习。
需要强调的是，财报分析会对公司财报的信息质量做逻辑对照，并非为了揭露会计舞弊和会计假账，主要是分析公司的内在价值。
黄山王光熙松萝茶业股份公司（文中简称：松萝茶业）是一家集茶叶种植、生产、加工、销售、科研、茶具雕刻及旅游开发为一体的茶产业集团公司。
处于新三板基础层的松萝茶业有以下特点：
1）典型家族企业：王光熙、吴淑琴夫妇为松萝茶业实际控制人，王光熙担任公司董事长，王海燕担任公司总经理，王光熙与王海燕为父女关系；
2）关联交易问题：存在向关联方销售产品、借款和担保等问题；
3）原料供应问题：公司毛茶原料以外购为主，存在供应和价格波动风险；
4）产品研发较弱：产品以传统原叶茶为主，新产品和衍生物开发较少，且公司发生过1次因产品质量问题而导致的召回事件；
5）存货余额较大：存货账面价值较大，存货资产消化问题急需解决；
6）客户和供应商：前五大客户和供应商集中度最高分别为：87.34%和52.51%，有集中度较高的风险；
7）公司治理风险：2016和2017年度购买理财，且未履行决策程序；
8）自身经营层面：公司存在大额短期借款，被税务局处罚等问题。
一 松萝茶业简介
1 公司简介
松萝茶业公司主营业务为茶叶的种植、收购、加工、销售和科研，公司属于精制茶制造业。
公司拥有地理标志松萝茶的核心产地资源，传承松萝茶独特的生产工艺，结合先进生产技术，为国内外消费者提供“安全、优质、健康、天然”的茶叶。
公司秉承一、二、三产业融合发展理念，采用“直销+经销”，“线上+线下”，内外销齐头并举的经营模式，致力于成为国际知名的优质茶提供商。
出口业务主要通过国外经销商和互联网销售；内销主要通过直营店、团购直销、经销商和互联网平台相结合的方式实现各类茶叶产品销售。
2 松萝茶业在新三板那些事
王光熙作为松萝茶的技艺传承人，创立王光熙牌松萝茶。
1994年，黄山市松萝有机茶叶开发有限公司在黄山市工商行政管理局登记成立。
松萝茶业作为农业产业化国家重点龙头企业，下设机构有：万吨绿茶清洁化生产出口基地、松萝梅田茶厂、松萝茶业专业合作社、松萝茶叶研发中心、松萝茶叶超市、松萝茶具公司、中国松萝茶文化博物馆等。
2015年，黄山市松萝有机茶叶开发有限公司更名为黄山王光熙松萝茶业股份公司。
2016年8月，松萝茶业挂牌新三板。
2014—2017年度，公司收到的政府补助分别为502.70、371.96、566.83和475.61万元；同期，松萝茶业净利润分别为：559.09、347.01、1168.26和-216.04万元。报告期内，松萝茶业政府补助和净利润值得注意，有过度依赖政府补助的风险。
2017年3月29日，松萝茶业公告称利用自有闲置资金分别在2016年度购买11164万元银行理财产品和2017年截至3月29日止购买2321万元银行理财产品，但未对上述事项履行必要的决策及披露程序，后续进行补充确认并披露。
二 松萝茶业赚了多少钱
表1 松萝茶业总营收、净利润、毛利率（2014—2017年度）
1 从松萝茶业总营收来看
最高营收为2017年度约19543万元，最低营收为2014年度约为14481万元。
报告期内，松萝茶业总营收先增后减。
变动幅度最大发生在2016和2017年度，2017年度较2016年度减少24.56%，主要系2017年度公司营收受摩洛哥对进口小包茶叶加征关税及出口自主品牌珍眉绿茶减少影响较大。
2 从松萝茶业净利润来看
最高净利润为2016年度约1168万元，最低净利润为2017年度约-216万元
报告期内，公司净利润整体呈下降趋势，主要系名优茶和自主品牌收入减少。
3 从松萝茶业毛利率来看
松萝茶业最高毛利率为2015年度13.62%，最低毛利率为2016年度6.81%。
报告期内，松萝茶业毛利率整体呈下降趋势。
2017年度毛利率较2016年度下降了6.81个百分点，主要是出口自主品牌的珍眉绿茶数量减少，导致毛利率下降。
表2 松萝茶业资产负债率（2014—2017年度）
4 从总资产来看
最高总资产为2014年度约18904万元，最低总资产为2017年度约14875万元。
报告期内，松萝茶业总资产整体呈显著下降趋势。
总资产变动最大幅度发生在2014和2015年度之间。主要系2015年末其他应收款余额较2014年下降44,496,203.97元，降幅95.72%。
其他应收款主要为公司应收关联单位往来款项、应收股东出资款、外部单位往来款、保证金等，主要包括以下两点：
1）公司与2015年度对关联方占款全部进行了清理；
2）公司应收股东王光熙及吴淑琴合计9,425,959.83元置换历次资产评估增值出资款与2015年9月21日均全部到账。
5 从总负债来看
最高总负债为2014年度约12170万元，最低总负债为2015年度约7835万元。
报告期内，松萝茶业总负债先减后增，整体呈下降趋势。总负债增长率最高发生在2014和2015年度之间，主要系松萝茶业2015年度短期借款比2014年度减少3645万元。
6 从资产负债率来看
资产负债率最高为2014年度64.38%，最低为2016年度52.13%。
报告期内，公司资产负债率先减后增，整体呈下降趋势。但松萝茶业资产负债率一直处于较高水平，偿债能力存在一定问题。
三 松萝茶业现金流量概况
表3 松萝茶业现金流量净额概况（2014—2017年度）
1 从经营现金流量净额来看
2014—2017年度，经营活动产生的现金流量净额最高为2016年度约2007万元，现金流量净额最低为2017年度约17万元。
2017年度经营活动产生的现金流量净额较2016年度同期减少1990.45万元，下降99.17%，主要是收到出口退税款减少、交纳所得税及广告宣传、品牌策划费用增加所致。
2 从投资现金流量净额来看
2014—2017年度，投资活动产生的现金流量净额最高为2017年度-132万元，现金流量净额最低为2014年度约-381万元。
投资活动产生的现金流量净额变动幅度最大值发生在2014和2015年度之间，主要系松萝茶业于2015年8月将持有的松萝置业20%股权按照投资成本400万元作价转让给王光熙，截至2015年12月31日止，公司已全额收到王光熙支付的股权转让款所致。
3 从筹资现金流量净额来看
2014—2017年度，筹资活动产生的现金流量净额最高为2017年度约814万元，现金流量净额最低为2015年度约-1838万元。
筹资活动产生的现金流量净额变动幅度最大值发生在2014和2015年度之间，主要是因为偿还了银行的短期借款及一年内到期的非流动负债所致。
四 松萝茶业靠什么赚钱
公司拥有松萝茶核心产地——松萝山茶园基地，保证了松萝茶的正宗。
公司主要产品可以分为珍眉绿茶和名优茶系列系列。
1 出口眉茶：珍眉绿茶泛指绿茶中一类，形似眉
中国绿茶出口主要有两类，一类是眉茶，另一类为珠茶。
2 名优茶系列：绿茶、红茶和花茶三类
公司绿茶产品可分为松萝茶、黄山毛峰、徽州屯绿三种产品；
红茶为祁门红茶；花茶为茉莉花茶和菊花茶。
此外，松萝茶业子公司松萝茶具，以生产原木茶具为主。
表4 松萝茶业产品分类分析（2014—2017年度）
从主要营收产品来看，松萝茶业主要产品为珍眉绿茶、名优茶和茶具。
2014—2017年度，珍眉绿茶营收先增后减。
2016年度最高约为18132万元，2014年度最低约为13888万元。
2014—2017年度，名优茶营收先增后减，整体呈上升趋势。
2016年度最高约为1311万元，2014年度最低约为390万元。
2013—2017年度，茶具营收整体呈显著下降趋势。
2014年度最高约为184万元，2017年度最低约为41万元。
五 松萝茶业存货账面价值概况
表5 松萝茶业存货账面价值分析（2014—2017年度）
报告期内，松萝茶业存货主要为原材料、库存商品和在产品。
1 从存货总的账面价值来看
2014—2017年度，存货总的账面价值先减后增，整体呈上升趋势。
2015年度最高约为4977万元，2017年度最低约5994万元。
报告期内，松萝茶业有存货余额较大的风险，进而导致资产综合收益低。
2 从原材料账面价值来看
2014—2017年度，原材料账面价值先减后增，整体呈上升趋势。
2017年度最高约为2392万元，2015年度最低约为1605万元。
3 从库存商品账面价值来看
2014—2017年度，库存商品账面价值整体呈显著下降趋势。
2014年度最高约为2763万元，2017年度最低约为484万元。
4 从在产品账面价值来看
2014—2017年度，在产品账面价值先减后增，整体呈上升趋势。
2017年度最高约为2914万元，2014年度最低约为893万元。
六 松萝茶业科研实力
表6 松萝茶业专利、研发和员工人数概况（2014—2017年度）
1 专利和发明专利数量
松萝茶业属精制茶制造业，2016年度财报显示其拥有5项专利、2项发明专利。
2 研发金额和研发金额占营收比例
该公司研发金额和研发金额占营收比例较低，综合技术实力需要加强。
3 员工人数和教育程度
松萝茶业为典型的家族企业，财报显示该公司董事长为王光熙，总经理为王海燕，王光熙与王海燕为父女关系。
截至2017年12月31日，公司股东王光熙、吴淑琴夫妇合计直接或间接持有公司99.43%股份，夫妇2人为松萝茶业实际控制人。
2014—2017年度，员工总人数整体呈下降趋势。
2014年度最高为153人，2013年度最低为135人。
2014—2017年度，员工本科（含）以上学历人数变化不大。
2017年度最高为13人，2015年度最低为10人。
小结
王光熙先生秉承“一生只做一壶茶”的工匠精神，致力于松萝茶的推广和松萝茶文化的传承。
经过多年积累，“王光熙”品牌认知度逐年递升，公司及产品获得“农业产业化国家重点龙头企业”、“中国驰名商标”、“安徽省老字号”、“国家地理标志保护产品”、“名特优新农产品”等荣誉称号，并在多次展销会、博览会上荣获金奖、优秀奖等荣誉。
但根据其自身财报，松萝茶业存在以下7点重要风险：
1 品牌被仿冒风险
公司品牌及产品质量获得了市场和国内外消费者的广泛认可。
但若行业内的其它不法企业为谋取高额利润，出现侵权、生产假冒伪劣商品等行为，会对公司品牌形象产生不利影响，进而会对公司业绩产生不利影响。
2 食品质量安全的风险（因质量安全问题召回一批产品）
公司在原材料种植、采购、储藏、生产加工、包装、物流等环节依据、甚至高于国家相关标准制定了质量管理体系和内控制度，确保为广大消费者提供“安全、正宗、绿色、有机”产品。
公司自设立以来未受到过卫生监管部门的处罚，未发生过重大食品安全事故，也未与消费者就食品质量问题发生过纠纷，但仍有可能因质量监控措施执行不到位导致产品质量和食品安全问题，从而对公司声誉和业绩造成不利影响。
3 客户集中程度较高的风险
2017年、2016年，公司前五大客户的销售收入占当期营业收入的比重为87.34%、73.42%，存在重大客户依赖。公司与客户之间不存在关联关系，公司依靠多年的诚信合法经营、良好的产品质量、良好的售后服务体系等与客户建立了密切的合作关系。
虽然公司与客户建立了长期稳定的合作关系，公司近几年主要客户也未发生重大变化，但鉴于公司客户集中度较高，若后期主要客户流失，将会对公司的经营产生重大不利影响。
4 实际控制人不当控制风险
截至2017年12月31日，公司股东王光熙、吴淑琴夫妇合计直接或间接持有公司99.43%股份，为公司实际控制人。
若公司实际控制人利用其控制地位，通过行使表决权对公司的经营决策、人事、财务等进行不当控制，可能会给公司经营和其他少数权益股东带来损失风险。
5 人民币汇率波动的风险
报告期内，出口收入为公司收入的主要来源。
因公司的境外收入主要以美元进行结算，人民币汇率的波动将对其销售收入存在一定的影响，公司存在因汇率变动而净利润下降的风险。
6 短期偿债风险
2017年度末，松萝茶业流动比率为1.25，速动比率为0.41，流动比率和速动比率均处于较低的水平，偿债能力较弱。
若未来生产经营发生不利变化或者银行信用政策紧缩，将会影响公司正常的资金周转，增加公司的偿债风险。
7 海外销售收入占比较高的风险
报告期内，海外销售收入占比较高。
松萝茶业前五大客户主要集中在摩洛哥、阿尔及利亚等国家，上述国家地处非洲西北部、北部，经济欠发达，若上述客户所在国家宏观经济政策发生重大变动，将会对公司出口销售产生影响。
注：需要强调的是，本文初衷只是基于公开文字和数据向大家介绍松萝茶业。
如果有文字和数据错误，给当事人造成困扰，那我要先说声抱歉。但我们会尽最大努力，希望提供客观、理性、中立的信息。图片来自松萝茶业公开资料和网络，如有侵权请联系删除。
此外，本文有参考部分网络公开资料和数据，再此一并致谢。祝好！
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